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今年年初以來，美國石油活躍鉆機數及原油產量持續增加，石油活躍鉆機數增加座至座；原油產量上漲.3萬桶/日至.5萬桶/日，不斷刷新歷史新高；Brent-WTI原油價差也飆升至美元/桶，創三年新高。本篇文章通過梳理據決定美國原油產量的幾個變量，得出三個結論：#，年原油產量的增幅貢獻主要來自Permian；第二，在年Brent原油價格中樞上升至美元/桶的判斷前提下，頁巖油產量增幅持續性的三個指標DUC、鉆機數以及采油效率顯示，短期內美國頁巖油仍然具有上漲空間，且上漲幅度或因DUC的存在而加大；第三，Brent-WTI因美原油產量不斷上漲的預期將繼續擴大。 一、Pe深圳到青島物流專線公司大概幾天能到rmian原油增幅拉動四大原油產區原油上漲 四大原油產區總產量自年1月萬桶/日攀升至萬桶/日（年5月份），增幅萬桶/日；這其中，Permian貢獻產量增幅萬桶/日，剩余三大產區原油產量增幅不及Permian，僅呈現緩慢上漲態勢（圖表1）。鉆機數來看，Permian也是今年以來活躍石油鉆機數上升的主要貢獻地區（圖表2）。 值得一提的是，年下半年以來，鉆機數緊隨油價出現下滑，Bakken、Eagle Ford和Niobrara深圳到青島物流專線公司大概幾天能到原油產量相繼出現下滑（圖表3、4、5），而Permian地區原油產量卻呈現緩慢上升的態勢（圖表6）。我們認為合理的解釋是：1）Permian潛在的原油資源相對其他地區更豐富，吸引大批生產商在當地開展鉆探活動；2）Permian以非致密油井（常規油井）為主，產量衰減率相對頁巖油來說較小。 二、未來，美國頁巖油產量將繼續上漲 頁巖油巨頭赫斯公司（HESS）#執行官John B. Hess接受媒體采訪時表示“頁巖油的生產取決于價格。美元的價格能夠維持生產，而價格達到美元
的話，日產量將增加萬桶”。我們認為，判斷頁巖油產量的增幅空間有三個重要指標：1）DUC數量；2）鉆機數，以及3）采油效率。這其中，DUC數量和鉆機數增幅均與油價有直接關系。 1）DUC的攀升可保證頁巖油短期內的釋放 油氣開采的流程基本可以分成勘探、開發和生產三個階段。在開發階段，核心環節又可概括為鉆井和完井（圖表7）。一般而言，單個水平井的鉆井成本約為萬美元 - 萬美元，占油井開發成本的%-%。根據EIA于年發布的報告《Trends in US Oil and Natural Gas Upstream Costs》：油井開發成本中，完井成本占%，而鉆井成本僅占%（圖表8）。 年下半年油價大幅下跌以后，DUC（已鉆但未完工的井）數量出現了明顯的上漲（圖表9）。主要是因為1）油氣租賃合約多以“生產才能保證租約”的形式簽署，頁巖油氣企業在低油價的環境下也需要不斷鉆井；2）完井在油井開發成本中占比過大，頁巖油生產商傾向于推遲“完井”這一過程，等待油價上漲從而在短時間內通過釋放DUC產量獲取更高額的利潤。 年3月-月，WTI價格從美元/桶上漲至.美元/桶，上漲幅度達到%。除了Permian以外，Eagle Ford、Niobrara和Bakken產區的DUC均開始下滑，緩解了這三個產區頁巖油產量大幅下降的趨勢。 簡言之，1）DUC的存在解釋了頁巖油供給對油價的高彈性；2）DUC處于高位可被認為是短期內（7天左右）頁巖油產量釋放的保障。年月開始，Permian和Eagle Ford產區的DUC數量、鉆機數量出現明顯上升趨勢（圖表9和），一定程度上預示著未來這兩個產區的頁巖油產量也有對油價迅速作出反應的能力。 2）成本下降、資本支出增加，活躍鉆機數上升動力仍在 油價通過影響活躍鉆機數進而影響頁巖油產量。活躍鉆機數的增幅又可通過觀測上游油氣勘探開采公司運營層面的情況加以了解。以下，我們先對公司層面的成本做一個簡單的定義。 全部成本（All-in cost）：包括運營成本、折舊費用、稅收（除收入稅之外）、銷售成本、綜合開銷及行政管理費用。 盈虧平衡所需油價（Breakeven price）：運營成本、資本支出費用、稅收（采掘稅、從價稅、所得稅）、融資成本、銷售成本、綜合開銷及行政管理費用。 我們抽樣了家勘探活動在頁巖油主產區且頁巖油產量占其油氣總產量%的企業進行了跨越三年的成本分析，以期了解1）油田區域的分布對企業成本的影響；2）對應的企業生產投資行為模式。 運營層面：年全部成本為美元/桶（圖表），同比下降%，主要原因是來自單井產量的提升。按產區來分，主營業務在Permian的公司的全部成本水平相較于Eagle Ford和Bakken來說低，平均為美元/桶，側面解釋了鉆機數增幅大多來自Permian的原因。 從盈虧平衡所需油價來看，年頁巖油生產企業盈虧平衡點為美元/桶，同比下降%；表明當前油價下，公司維持基本的運營問題不大，甚至存在盈利情況較往年有大幅好轉的跡象（圖表、和）。 資本支出層面：油氣行業的企業價值建立在不斷增加的儲量價值上；油氣開采公司需依據對石油價格的判斷找到并開發能盈利的石油儲量。基于此，任何頁巖油公司都必須不斷地進行資本開支維持未來的石油產量。企業財務報告上披露的
信息顯示：1）大部分企業年的資本開支較去年有大約%以上的提升（圖表）；2）公司油氣產量規模越大，現金流表現也相對良好，從而資本支出的預算也越多（圖表）。 3）效率持續提升，拉動未來頁巖油產量 在討論效率提升的時候，我們一般考慮兩個指標，1）油田方面的初始生產率（Initial Production rates）；2）鉆機方面的平均鉆井時間。 初始生產率可以用來測量油井生產效率——給定時間內，單口井的采油量。以Permian為例，年初始采油速率少于桶/天，年初始采油速率已深圳到青島物流專線公司大概幾天能到經高于桶/天（圖表）。 近些年平均鉆井時間也在悄然發生改變。以Shell為例，年平均單個鉆機月鉆井數量為0.5個，年這一指標上升至1.3個。 對于新油井而言，平均每臺鉆機帶來的頁巖油產量逐步提升（圖表），疊加鉆井時間的縮短，我們認為未來，頁巖油產量仍有向上突破的可能性。 三、短期內，原油產量的不斷增長將繼續擴#rent-WTI價差 本輪Brent-WTI價差的持續擴大主要源自于，1）國際原油市場因OPEC高減產執行率、委內瑞拉產量持續下滑、美國退出伊核協議而出現潛在的供給缺口；2）美國原油市場則因Permian地區原油產量的快速增長、Permian地區管道運輸瓶頸（圖表）、及當地煉油廠加工輕質油品能力有限（圖表）而出現供應偏多的局面。 相較于管道運輸，Permian-House運油方式還包括火車和卡車。根據Bloomberg的統計，火車運費為6-8美元/桶，卡車運費則為-美元/桶，均高于管道運輸。未來某個時刻，
Brent-WTI價差或許會因為Midland-Sealy管道擴容（運輸能力由原先的萬桶/日提升至.5萬桶/日）略有收窄。然而，在美國原油產量繼續不斷上漲的前提下，我們認為有效的價差縮小應至少會在年下半年EPIC（萬桶/日）、Cactus二號線（萬桶/日）和Gray Oak（萬桶/日）等管道的投入使用時出現。
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人根本無法提供良好的服務;后對訓練有素的深圳物流公司的物流師傅來講,在物流過,傷而得不到保障,
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的話，日產量將增加萬桶”。我們認為，判斷頁巖油產量的增幅空間有三個重要指標：1）DUC數量；2）鉆機數，以及3）采油效率。這其中，DUC數量和鉆機數增幅均與油價有直接關系。 1）DUC的攀升可保證頁巖油短期內的釋放 油氣開采的流程基本可以分成勘探、開發和生產三個階段。在開發階段，核心環節又可概括為鉆井和完井（圖表7）。一般而言，單個水平井的鉆井成本約為萬美元 - 萬美元，占油井開發成本的%-%。根據EIA于年發布的報告《Trends in US Oil and Natural Gas Upstream Costs》：油井開發成本中，完井成本占%，而鉆井成本僅占%（圖表8）。 年下半年油價大幅下跌以后，DUC（已鉆但未完工的井）數量出現了明顯的上漲（圖表9）。主要是因為1）油氣租賃合約多以“生產才能保證租約”的形式簽署，頁巖油氣企業在低油價的環境下也需要不斷鉆井；2）完井在油井開發成本中占比過大，頁巖油生產商傾向于推遲“完井”這一過程，等待油價上漲從而在短時間內通過釋放DUC產量獲取更高額的利潤。 年3月-月，WTI價格從美元/桶上漲至.美元/桶，上漲幅度達到%。除了Permian以外，Eagle Ford、Niobrara和Bakken產區的DUC均開始下滑，緩解了這三個產區頁巖油產量大幅下降的趨勢。 簡言之，1）DUC的存在解釋了頁巖油供給對油價的高彈性；2）DUC處于高位可被認為是短期內（7天左右）頁巖油產量釋放的保障。年月開始，Permian和Eagle Ford產區的DUC數量、鉆機數量出現明顯上升趨勢（圖表9和），一定程度上預示著未來這兩個產區的頁巖油產量也有對油價迅速作出反應的能力。 2）成本下降、資本支出增加，活躍鉆機數上升動力仍在 油價通過影響活躍鉆機數進而影響頁巖油產量。活躍鉆機數的增幅又可通過觀測上游油氣勘探開采公司運營層面的情況加以了解。以下，我們先對公司層面的成本做一個簡單的定義。 全部成本（All-in cost）：包括運營成本、折舊費用、稅收（除收入稅之外）、銷售成本、綜合開銷及行政管理費用。 盈虧平衡所需油價（Breakeven price）：運營成本、資本支出費用、稅收（采掘稅、從價稅、所得稅）、融資成本、銷售成本、綜合開銷及行政管理費用。 我們抽樣了家勘探活動在頁巖油主產區且頁巖油產量占其油氣總產量%的企業進行了跨越三年的成本分析，以期了解1）油田區域的分布對企業成本的影響；2）對應的企業生產投資行為模式。 運營層面：年全部成本為美元/桶（圖表），同比下降%，主要原因是來自單井產量的提升。按產區來分，主營業務在Permian的公司的全部成本水平相較于Eagle Ford和Bakken來說低，平均為美元/桶，側面解釋了鉆機數增幅大多來自Permian的原因。 從盈虧平衡所需油價來看，年頁巖油生產企業盈虧平衡點為美元/桶，同比下降%；表明當前油價下，公司維持基本的運營問題不大，甚至存在盈利情況較往年有大幅好轉的跡象（圖表、和）。 資本支出層面：油氣行業的企業價值建立在不斷增加的儲量價值上；油氣開采公司需依據對石油價格的判斷找到并開發能盈利的石油儲量。基于此，任何頁巖油公司都必須不斷地進行資本開支維持未來的石油產量。企業財務報告上披露的
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